强业务下控风险,业绩大幅增长。2019H1公司实现归母净利润35亿元(YoY+94%),营业收入85亿元(YoY+78%),EPS0.46元/股,ROE4.61%(YoY+2.45pt),经调整财务杠杆比例2.48倍。分结构看,经纪和财富管理业务、投资银行业务、投资管理业务、投资及交易业务、其他业务营业收入分别为39亿元(YoY+9%)/6亿元(YoY+9%)/10亿元(YoY+57%)/20亿元(由负转正)/11亿元(YoY+57%),占营业收入比重分别为45%/7%/11%/23%/13%。
   
经纪业务改善,财富管理增强效用。上半年公司经纪业务手续费净收入22亿元,YoY+17%。首先,虽然公司佣金率依然下滑,但在A股活跃市下进一步提升市占份额,截至6月底公司股票基金交易量市场份额4.14%,YoY+20bp,排名稳定在第7位。同时,公司加速推进财富管理转型,财富管理客户数量257万户,YoY+3%。销售各类理财产品4642亿元,YoY+10%,带来代销净收入8781万元,行业排名第4。此外,公司股票期权经纪业务累积开户数市场份额8.9%、排名第1,上半年累积交易1235万张,YoY+180%.自营业务大幅增长、布局创新业务。上半年公司实现自营投资收益(投资收益-对联营合营企业的投资收益+公允价值变动收益)30亿元,占营业收入35%,去年同期为损失0.2亿元(使用19年中报重述数据计算)。同时,公司获得大商所玉米期权与郑商所棉花期权做市资格、郑商所白糖期货与棉花期货做市资格。FICC业务上,公司债券做市业务境内日均做市量位居55家尝试做市机构中第11名,成为市场首批8家国债期货做市商之一。
   
投行业务逆势增长,IPO、债券承销亮眼。上半年公司投行业务净收入7亿元,YoY+12%。在全市场IPO规模下滑时,公司IPO主承销金额45亿元,YoY+37%,IPO承销规模和家数均排名行业第3;债券主承销金额2007亿元,YoY+19%,排名行业第4,其中资产支持证券承销金额1021亿元,YoY+15%,排名行业第1;并购交易金额410亿元,YoY+14%,排名行业第5。但再融资规模42亿元,同比下滑51%。增两融控质押,风险整体可控。利息净收入10.1亿元,YoY-2%,减少主因为两融、股票质押利率降低,以及股票质押规模收缩。截至6月底公司两融余额461亿元,较上年末增长19%,市场份额5.1%;股票质押余额299亿元,其中自有资金出资余额177亿元,较去年底减少22%。股票质押自有资金整体履约保证比例340%、较年底提高85pt。审慎的信用风险控制下,受益于上半年的股、债的活跃,上半年公司信用减值转回3104万元,同比降低减值损失126%。其中两融减值转回4933万元、同比降低减值损失230%;买入返售金融资产减值损失2207万元,同比降低损失73%。
   
资管业务深化转型。上半年公司资管业务净收入5亿元,YoY-16%。资管业务收入的下降系公司主动调整业务结构所致。截至6月底公司资管规模6348亿元,较年初下降11%,行业排名第5.其中主动管理规模1513亿元,占比24%,YoY+4pt。补充资本抢先多元化发展+政策红利释放,业绩有望实现高增长。公司于3月发布公告计划配股募集不超过150亿元,全部用于子公司增资及多元化布局、资本中介业务、资本投资业务、补充运营资金。6月,央行将公司待偿还短期融资券余额上限从70亿元提高至316亿元;7月,央行同意公司发行不超过50亿元金融债。两项举措并施降低了融资成本,助力公司多元化发展。今年以来并购重组、两融等业务政策不断松绑,赋予具备资本实力、业务能力的券商更多业务机遇。公司有望补充资本紧抓机遇,实现业绩的高增长。当前招商证券预测估值P/B2019年为1.4倍,继续维持推荐评级。
   
风险提示:政策推进不及预期,市场大幅波动风险。